神火股份:柳暗花明,预计明年净利高增长65%
　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：朱洪波，刘惠莹 日期：2011-12-01
　　梁北矿和整合矿井贡献新增净利5.46亿元。2011年主力矿井梁北矿遇地质断层,遭受产量低于预期和成本大幅上涨双重打击,预计净利2.14亿元,2012年产量恢复正常,预计贡献净利6.03亿元,新增净利3.89亿元,归属母公司3.81亿元;整合矿井复产进程低于预期,预计产出在30-50万吨之间,整体盈亏平衡,2012年产量200万吨,权益产量110万吨,吨煤净利150元,贡献净利1.65亿元;
　　电解铝亏损3年有余,自备电厂和开工率提升,贡献新增净利3-4亿元。因2011年重启电解槽和开工率不足,上半年亏损2.68亿元,我们预计电解铝第3季度亏损2000多万元,预计2011年正常经营亏损3.2亿元左右。2011年12月600MW机组预计投产,电源保证率提升,同时自备电厂机组利用小时数较高,电解铝产能利用率提升,均将减少电解铝生产成本,我们预测电解铝和电厂合计,将比2011年增加3-4亿元净利。
　　累计亏损可抵税额近10亿元,未来几年将有2.5亿元所得税抵免。截至2010年底神火铝业累计可抵扣亏损约4亿,加上今年我们预计神火铝业全年正常经营亏损3.2亿元,再加上其它可抵扣亏损,总量接近10亿元,合计公司在未来可以少缴纳所得税0.25。
　　10=2.5亿元,以公司当前股本16.8亿计算,对应EPS0.15元。
　　高资本开支年约22亿元,但财务杠杆率下降,拟增发募资缓解短期压力。因神火股份仍处于高成长阶段,故大额资本开支无可避免。公司净负债率呈现逐步递减过程,2011-2013年122%、86%和49%。因经营现金流强劲,可以覆盖部分资本开支。估算募集资金额度21.5亿元,以年利率6%计算,可以节省1.29亿元财务费用,降低公司杠杆率。
　　盈利预测与投资建议。我们预测2011-2013年归属母公司净利润10.89亿元、17.99亿元和23.04亿元。YOY增长率-6%、65%和28%,对应2011-2013年EPS0.65元、1.07元和1.37元。结合DCF绝对估值和行业相对估值,给予12个月目标价16.05元,对应2011-2013年PE分别为25X、15X和12X,维持“买入”评级. 风险提示。煤炭产量低于预期风险,电解铝价格大幅下跌风险,资源税影响,安全生产风险。
　　中国铝业:成本压力显现,下调盈利预测
　　类别：公司研究 机构：申银万国证券股份有限公司 研究员：叶培培，郭鹏 日期：2011-12-20
　　电力成本上升可能导致单季亏损。四季度电价上涨3分,公司电解铝电费单价平均上升至0.48元/度,而中东部地区和贵州地区电价超过0.5元。按吨铝消耗14000度电测算,公司电解铝的完全成本上升至16700元/吨(含税)左右。预计公司四季度开工率将维持在95%左右,现暂未出现减产或停产的行为,对应目前四季度国内铝均价16200元/吨,按108万吨的单季产能计算,每股将亏损0.037元。同时综合考虑公司四季度铝土矿自给率从48%上升至60%,产量同比增长30%,将有效降低成本增益每股收益0.014元,预计公司四季度单季每股亏损0.023元,全年每股EPS0.05元,较去年同比下滑16.67%。
　　多项目持续推进,结构优化调整。2011年,公司在国内改扩建和新建项目有所突破。广西氧化铝(45万吨氧化铝项目)进展较快,预计明年上半年即将产生效益,经测算将降低氧化铝吨生产成本200元左右;连城500ka系列电解槽项目的技改现已全部完成,吨铝耗电下降至12500度,明显优于现有水平,若能推广到全国,将有效降低吨铝成本2000元左右。另外,公司新疆煤电铝一体化项目已奠基,西南铝冷连轧生产线全线投产,介休煤炭全部进入改造建设期等都将持续产生收益,整个业务结构在不断优化调整。
　　电解铝西迁和煤炭业务是未来发展重点。伴随着中东部地区越来越高的发电成本,未来公司电解铝西迁的步伐将进一步加快。目前,在新疆已经奠基的煤电铝一体化项目,设计产能100万吨,整个项目预计3年建成;煤炭方面,公司目前已形成合作和合作意向的煤炭项目总储量达到40亿吨,产能2000万吨,公司权益产能为560万吨/年,区域主要集中在山西,贵州,青海等,预计2012年将产生部分效益,2013年将释放全部效益。
　　下调盈利预测,维持中性评级。考虑到未来中国西部和中东产能释放长时间压制铝价和公司电解铝产能西迁建设周期较长,我们下调公司11-13年EPS由0.08/0.22/0.33元至0.05/0.18/0.25元,隐含铝价假设分别为16900/18500/19000元,对应目前动态PE147.5/39.0/27.4倍,维持中性评级。

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